从低调上市到无奈私有化，正保远程教诲不温不火的12年

原标题：从低调上市到无奈私有化，正保远程教诲不温不火的12年

6月初，正保远程教诲（NYSE: DL）公布公告称，董事会已收到首创人、董事长兼CEO朱正东提交的私有化要约。朱正东与其配偶、联合首创人、董事局副主席殷保红组成了买方财团。预期计划以2.27美元/股或每ADS9.08美元的代价收购公司全部流通在外的股份。

不温不火，籍籍无名，正保远程教诲的私有化犹如在大海中投入一粒石子，看不到波涛。这家建立20年、拥有“中华管帐网校”等20家网站的公司，从2008年流血上市，到2020年启动私有化，历经12年，市值仅从6125万美元涨到2.78亿美元。

正保远程教诲为何计划退市？退市能否带来更好的发展远景？蓝鲸教诲联合正保远程教诲自上市以来的业绩，实验揭开其12年的发展路径。

温水煮田鸡，“稳定”封堵上限

纵观上市12年的业绩，正保远程教诲更像是一家典型的传统教诲机构。业绩保持稳定增长，各项指标险些没有大的颠簸。这像是一枚硬币的正反两面，正面看公司平稳运转；而反面看，则是很难在资本市场激起涟漪。

正保远程教诲主要专注于职业教诲赛道。官方先容，目前公司拥有20个品牌网站，笼罩了管帐、医药卫生、建设工程、法律、创业实训、中小学、自考、考研等13个差别品类。2019年，正保远程教诲的整年营收达2.12亿美元，同比增长27.1%，相比于2008年刚上市时的1800万美元，年复合增长率为25%。难能难得的是，正保远程教诲每年都保持正向的增长。

但从增长绝对值来看，在12年间，正保远程教诲的年度营收仅增长了1.94亿美元。从2011年开始，正保远程教诲的营收基本都在10%-30%的增速区间，近乎是一条直线。横向对比，正保教诲更靠近线下机构中国东方教诲的发展速率，但后者的营收范围是正保教诲的2.6倍。

对比另一家相似赛道的尚德机构，其在2015年的营收为1.59亿元（约合2346万美元），低于正保远程教诲；到2019年尚德机构的营收到达21.94亿元(约合3.151亿美元)，已经逾越了正保远程教诲。逆水行舟不进则退，正保远程教诲的慢速增长，终极面临的结果就是被竞争对手接连赶超甚至是甩在死后。

在营收保持稳定增长之外，正保远程教诲的一样平常谋划也在产生着微妙的变化。正保远程教诲的营销用度正在连续提升。已往12年，营销用度的增长曲线与营收增长险些一致，甚至更为陡峭。2019年，正保远程教诲的营销用度为6100万元，同比增长37.44%，增速凌驾营收增速。同时也是在2019年，正保远程教诲的营销用度率创近10年来的新高。

用度开支连续增长，最直观的影响就是红利承压。已往12年，正保远程教诲的红利保持相对稳定。在履历2010年、2011年的亏损后，正保远程教诲在今后八年间基本都实现了连续的红利。从红利范围上看，也基本都在1000-2000万美元。但需要看到的是，2017年和2018年，正保远程教诲的净利润连续下滑。2019年虽然有所回升，但仍然没有到达此前的水准。

利润率体现同样云云。最近两年，正保远程教诲的毛利率水平出现下滑，2018年毛利率只有47%；2019年虽然有所回升，但仍然只有51%，低于已往的毛利率体现。净利率在最近三年也出现了低谷，2017年从22%下滑到11%。到2018年，净利率只有7%，创造了比年来的新低。2019年开始回升，但仍未到达原有水平。这意味着，正保远程教诲虽然外貌上营收在稳步增长，但红利水平正连续承压。

与此同时，正保远程教诲的欠债率也在连年抬升。上市以来，正保远程教诲的资产欠债率连续增长，从最初的只有14.7%到如今的凌驾65%。可以看到最近四年，正保远程教诲的欠债率均凌驾60%。

欠债率高的紧张缘故原由之一是递延收入。2019年，正保远程教诲的递延收入为9420万美元，占总欠债额的41%。由于递延收益属预收款项，除非退费率突然高涨，一般不会带来实质影响。但联合其现金水平来看，正保远程教诲并未由于预收款项而具备非常富足的现金流。近几年，正保远程教诲的现金及现金等价物始终处于颠簸状态。截至2019年末，其现金为1.1亿美元；这也让正保远程教诲很难大范围推进战略。

回首上市以来的业绩，正保远程教诲非常稳定；业绩稳步上涨，基本保持红利。相比众多炒观点的公司，不折腾的正保远程教诲可以或许保持下限。但这一状态也像是温水煮田鸡，封堵了上限。当在线教诲赛道前赴后继地涌进众多玩家，正保远程教诲也没有更强有力的回应。

缺乏想象力，私有化非解局之策

从最初上市时，刊行价下调，并终极定在区间下沿；到如今选择私有化。12年的跨度内，正保远程教诲股价和市值变化甚微，始终没有得到资本市场的遍及认可。

实在，正保远程教诲并非不思进取。2016年前后，正保远程教诲发起了多项投资并购：2016年与Nurselink International Limited订立投资协议，作价90万美元；2016年5月，与新加坡电子学习解决方案提供商Amdon签署投资协议，分两期认购Amdon 15%的股权；2017年6月，投资互联网动画制作技能提供商皮影客；2018年以5280万元(800万美元)收购瑞达法考11%股权。

但接连的并购也没有换来股价的提振。根本在于，正保远程教诲无法为资本市场勾勒出足够的想象力。一方面，职业教诲赛道尚处于发展期。面向成人的职业教诲，与K12等赛道相比，学员学习并非刚需。其目的性更强、学习周期短、碎片化学习，到期续费意愿相对较低。

在这种情况下，许多营销举措不一定有用，同时还面临着用户粘性差、复购率低、完课率不高的问题。正保远程教诲试图增强终身教诲体系和完全教诲体系建设，主要包罗“考试培训、继续教诲、实务操作、财税咨询、就业服务”等环节。但由于教诲行业是一个长期沉淀的历程，无论是并购照旧体系建设，正保远程教诲都无法在短期内有所成效。而从已往12年的发展看，正保远程教诲也没能印证其可以或许打造出足够有吸引力的教诲体系。

另一方面，正保远程教诲的守旧，也难让投资者拥有足够的信心。同样聚焦于成人教诲，建立时间更短的尚德在营收上已经逾越了正保远程教诲。而且尚德并没有像正保远程教诲那样涵盖诸多行业。这侧面意味着，正保远程教诲既没有证实其可以或许深耕一个赛道，并将其做到足够大的范围；也没有展示其掌握在线教诲机遇、抢占市场先机的能力。

即便未来乐成私有化，这种疑问也会一直都在。如安在现有基础上把行业做深，如何更好地利用技能驱动富厚收入来源？未来如果继续选择上市，港股不乏职业教诲机构，正保远程教诲能否有足够的底气与之竞争？A股则充斥着会讲故事的公司，如何平衡？被忽视、被边沿化恐怕不会是在美股特有的遭遇。这些都是正保远程教诲短期内需要回答的问题。

20年的发展汗青、12年的上市历程，正保远程教诲的发展汗青远长于大多数教诲培训机构，本应拥有更多的市场机遇。但在长时间的发展中，正保远程教诲稳字当头、缺少变化，失去诸多时机。不温不火的状态，未来大概还将继续下去。